※本記事は、Canadian Mining Report にて Ben McGregor 氏が執筆した内容を翻訳・再構成したものです。
中央銀行は、金価格が最高値から下落した2026年8月も金の購入を続けました。しかし、その後も金価格は下落しています。中央銀行による継続的な購入が、必ずしも短期的な価格上昇につながるわけではありません。
中央銀行が購入するのは、外貨準備として保有する現物の金です。金鉱会社の株式を購入しているわけではありません。したがって、中央銀行による金需要の増加を、そのまま金鉱株の買い材料と考えるのは適切ではないでしょう。
長期投資家が注目すべきなのは、金価格が下落しても利益を確保できる鉱山会社です。本記事では、中央銀行による金購入の実態と金価格への影響を分析するとともに、カナダの主要金鉱会社5社の生産コスト、事業構造、操業リスクを比較します。
なお、以下で取り上げる5社は、事業構造の違いを理解するための事例であり、購入を推奨する銘柄ではありません。
2026年10月6日、世界金評議会（WGC）は、各国中央銀行による8月の金純購入量が39トンだったと発表しました。2026年1～8月の累計純購入量は170トンに達しています。
7月の純購入量は23トンだったため、8月は前月から購入ペースが加速しました。中国、ウズベキスタン、ポーランドなどが主な購入国となっています。
中国人民銀行は8月に20トンを購入し、22か月連続で金準備を積み増しました。2026年の累計購入量は80トン、公式金準備高は約2,387トンとなり、外貨準備全体の約9％を占めています。
ポーランド国立銀行は8月に8トンを購入し、年初からの累計購入量は98トンに達しました。金準備高は648トンとなり、同行が掲げる700トンの目標に近づいています。
ウズベキスタンも8トン、カザフスタンは7トンを購入しました。チェコ国立銀行は2トンを積み増し、42か月連続の購入となっています。
一方、すべての中央銀行が購入を続けているわけではありません。ロシアは8月に6トンを売却し、年初からの累計売却量は約56トンとなりました。ヨルダンも3トンを売却しています。
トルコは3か月連続の純売却を経て8月に3トンを購入しましたが、年初からの累計では約82トンの純売却となっています。
中央銀行全体の金需要を評価する際には、購入した国だけでなく、売却した国の動向も確認する必要があります。
10月19日には、ゴールドマン・サックスが8月の中央銀行による金購入量を79トンと推定したことが報じられました。
同行の推定値は、世界金評議会が報告した39トンの約2倍です。また、ゴールドマン・サックスによると、2022年以前の中央銀行の月平均購入量は約17トンでした。79トンという推定値は、その約4.6倍に相当します。
同行は中国の8月の購入量を25トンと推定しており、中国人民銀行が公表した20トンを5トン上回っています。
さらに、ゴールドマン・サックスによる7月の推定購入量は44トン、季節調整後の3か月平均購入ペースは月間約85トンと報じられています。年換算では約1,000トンとなり、2022年以前の年間約200トンを大きく上回ります。
ただし、世界金評議会の39トンとゴールドマン・サックスの79トンは、同じ方法で集計された数値ではありません。
世界金評議会の数値は、中央銀行などが報告した純購入量に基づいています。一方、ゴールドマン・サックスの推定値には、報告が遅れている購入や公表されていない取引が含まれる可能性があります。
中央銀行の金準備に関する統計は公表までに時間がかかり、後から修正される場合もあります。したがって、79トンを確認済みの購入実績として扱うのは適切ではありません。
また、39トンと79トンを合計することもできません。両者は同じ8月の需要を異なる方法で捉えた数字だからです。
中央銀行が金を購入する主な目的は、外貨準備の分散や長期的な資産保全です。短期的な値上がり益を狙う一般投資家とは、投資目的も保有期間も異なります。
例えば、ポーランド国立銀行は金準備を700トンまで増やす目標を掲げています。現在の保有量は648トンであり、金価格が一時的に下落しても、目標達成に向けて購入を続ける理由があります。
中国も22か月連続で金準備を積み増しています。公式金準備高は約2,387トンですが、外貨準備に占める割合は約9％です。
ゴールドマン・サックスは、中国をはじめとする新興国の中央銀行について、長期的な資産配分の観点から金の保有比率がまだ低いとの見方を示しています。
もっとも、これは同行の分析であり、各国が今後も一定量の金を購入し続けると保証するものではありません。
中央銀行による金購入が加速した背景には、地政学的な要因もあります。
2022年にロシアの外貨準備が西側諸国によって凍結されて以降、一部の中央銀行では、外国政府や金融機関への依存を抑えられる準備資産として金の重要性が高まりました。
自国や信頼できる保管機関で管理する現物金は、外国通貨建ての預金や債券とは異なる特徴を持っています。
こうした理由から、中央銀行による金購入は、金価格だけでなく、安全保障や金融制裁のリスクも考慮した判断となっています。
そのため、金価格が数日間下落しただけで、長期的な購入方針が変更されるとは限りません。
中央銀行の金取引を分析する際には、新規購入と既存の金準備の移転を区別する必要があります。
世界金評議会は、オランダ中央銀行がニューヨークやオタワなどに保管していた約86トンの金について、ロンドンや国内の保管施設への再配置を進めた事例を取り上げています。
この過程では、ある市場で金を売却し、別の市場で買い直す取引も行われました。しかし、保管場所を変更しただけであれば、中央銀行全体の金保有量は増えません。
また、ゴールドマン・サックスの分析を紹介した別の報道では、8月にニューヨーク連邦準備銀行が外国中央銀行向けに保管する金が40トン減少し、イングランド銀行の保管量が46トン増加したとされています。
これらは保管場所に関するデータであり、世界金評議会が報告した39トンの純購入量とは別の数字です。
金の移転は新たな需要ではありませんが、中央銀行が金の保管場所やアクセスのしやすさを重視していることを表しています。
中央銀行による金購入が続く一方、金価格は2026年1月の高値から大幅に下落しました。
10月21日の金スポット価格は、取引時間や価格情報サービスによって異なるものの、おおむね1オンス4,100～4,140米ドルで推移しました。
ある日次価格データでは、2026年1月29日の終値が過去最高の5,405米ドルとなっています。10月20日の終値は約4,125米ドルで、1月の高値から約24％下落した計算です。
同じデータでは、2026年の年初来騰落率も約5.5％のマイナスとなっています。
8月に中央銀行が金を購入していたことは事実ですが、その後も金価格は下落しました。中央銀行の需要が存在するからといって、価格の下落が止まるわけではありません。
金価格に影響する重要な要因の一つが、米国債利回りです。
金は利息を生まないため、国債利回りが上昇すると、金を保有する機会費用が高まります。特に、インフレ率を考慮した実質利回りの上昇は、金価格の下押し要因となりやすい傾向があります。
2026年10月5日、米10年国債利回りは5.310％を記録しました。10月21日時点では5.145％となっています。
物価連動国債から算出される実質利回りも、10月5日に2.95％、10月20日に2.77％となりました。
一方、9月の米消費者物価指数（CPI）は前年同月比3.7％上昇しました。ガソリン価格は前月比9.1％上昇し、月間の物価上昇の半分以上を占めています。
原油価格も高水準で推移しており、10月21日のブレント原油価格は1バレル110米ドル前後となりました。
インフレ圧力が続けば、米連邦準備制度理事会（FRB）が政策金利を引き上げる可能性があります。
10月20日時点のCME FedWatchに基づく報道では、10月27～28日のFOMCで利上げが実施される確率は17.2％でした。据え置きが有力視されているものの、追加利上げへの警戒は残っています。
中央銀行による金購入は中長期的な需要を支える一方、金価格は短期的には金利やインフレ、原油価格などに左右されます。
ゴールドマン・サックスは2026年8月14日のコメントで、同年末の金価格を1オンス4,900米ドルと予測しました。
その後、同行の分析に関連する報道では、5,400米ドルという目標価格も取り上げられています。
ただし、これらは異なる時点の価格予測であり、中央銀行による8月の推定購入量79トンとは別の情報です。
79トンは過去の購入量に関する推定値であり、4,900米ドルや5,400米ドルは将来の金価格に関する予測です。
いずれも、現在の金価格がそれ以下に下落しないことを保証するものではありません。
中央銀行が購入する現物金と、投資家が購入する金鉱株には大きな違いがあります。
現物金の価値は主に市場価格によって決まります。一方、金鉱会社は金を採掘・販売する事業を営んでおり、金価格だけでなく、生産コストや設備投資、操業リスクなどが企業価値に影響します。
例えば、金価格が1オンス4,300米ドルから4,100米ドルへ下落した場合、生産コストが変わらなければ、1オンス当たりの収益余力は200米ドル縮小します。
金価格の下落率は約4.7％ですが、金鉱会社の利益率に与える影響は、それ以上に大きくなる場合があります。
株式市場は現在の金価格だけでなく、翌年以降の生産量やコストも織り込むため、金鉱株が現物金以上に下落することも珍しくありません。
中央銀行による金購入が続いていても、鉱山会社の生産コストや操業上の問題が改善するわけではありません。
金鉱株には、自社で鉱山を操業する企業だけでなく、ロイヤルティやストリーミング契約を通じて収益を得る企業もあります。
ロイヤルティ企業は、鉱山の売上高や生産量などに応じて収入を受け取ります。ストリーミング企業は、資金提供などの対価として、将来生産される金を契約条件に基づいて購入する権利を持ちます。
これらの企業は通常、鉱山を直接操業しないため、操業会社とは異なるリスク構造を持っています。
ただし、金価格の下落や契約先の鉱山の生産不振による影響を受ける可能性はあります。
長期投資では、現物金、金ETF、金鉱株、ロイヤルティ・ストリーミング企業を区別し、それぞれの収益構造とリスクを理解する必要があります。
中央銀行による金購入が長期的な需要を支えるとしても、金鉱株の投資家には別のリスクがあります。
1. 金価格の低迷が長期化するリスク
中央銀行が購入を続けていても、米国の実質金利が高止まりすれば、金価格は長期間低迷する可能性があります。金鉱会社の収益性も、その影響を受けます。
2. 金価格の下落と生産コスト上昇が重なるリスク
燃料費、人件費、請負業者への支払いなどは、金価格と同じ方向に動くとは限りません。金価格が下落する一方でコストが上昇すれば、利益率は両面から圧迫されます。
3. 生産計画が下方修正されるリスク
地震活動、鉱石品位の低下、設備の不具合、悪天候などにより、予定していた金を生産できなくなる場合があります。中央銀行の金購入が、こうした問題を解決することはありません。
4. 財務状況が悪化するリスク
金価格の低迷が続くなかで資金調達や借り換えが必要になれば、株式の追加発行による希薄化が生じる可能性があります。現金保有額や負債の状況は、長期投資において重要です。
5. 操業国・地域に関するリスク
鉱山は特定の国や地域に存在するため、政治情勢、規制、地域社会との関係などの影響を受けます。中央銀行は金の保管場所を変更できますが、鉱山会社は鉱床を別の国へ移すことができません。
ここからは、事業構造や生産コストの異なるカナダの金鉱会社5社を取り上げます。
いずれも購入を推奨するものではなく、金価格の下落局面で各社の収益性やリスクを比較するための事例です。
アグニコ・イーグルは、複数の金鉱山を操業する大手金生産会社です。
2026年第2四半期の金生産量は85万5,816オンス、総維持コスト（AISC）は1オンス当たり1,459米ドルでした。
同社は2026年の金生産量について、330万～350万オンスという見通しの下限付近になるとしています。
金価格が4,100米ドルを上回る水準で推移している場合、AISCとの差額は1オンス当たり2,600米ドル以上となります。
この差額は会計上の利益そのものではありませんが、金価格の下落に対応する収益余力を測るうえで参考になります。
また、複数の鉱山を保有しているため、一つの鉱山で操業上の問題が発生しても、他の鉱山で生産を補える可能性があります。
ただし、同社の低コスト体質は市場でも広く認識されています。今後の注目点は、金価格が下落するなかでもAISCを現在の水準に維持し、生産計画を達成できるかどうかです。
バリック・マイニングも、複数の国で金鉱山を操業する大手企業です。
2026年第2四半期の金生産量は79万6,000オンス、AISCは1オンス当たり1,866米ドルでした。
同社は2026年の金生産量見通しを290万～325万オンス、AISC見通しを1,760～1,950米ドルに据え置いています。
AISC見通しの中央値は1,855米ドルです。
ただし、このコスト見通しは金価格4,500米ドルを前提に作成されています。足元の金価格はその水準を下回っており、今後の決算では実際のコストと生産量を確認する必要があります。
また、同社は複数の国で事業を展開しているため、各国の政治・規制リスクにも注意が必要です。
大手企業であることが、すべての操業リスクを解消するわけではありません。
今後の注目点は、生産量が計画どおりに推移し、AISCが見通しの範囲内に収まるかどうかです。
キンロス・ゴールドは、生産計画の変更が金鉱株の評価に与える影響を考えるうえで参考になる企業です。
2026年第2四半期の帰属生産量は、金換算で49万2,326オンスでした。販売した金換算1オンス当たりのAISCは1,821米ドルとなっています。
当初、同社は2026年の生産量を金換算200万オンス、AISCを1オンス当たり1,730米ドルと予想していました。いずれも上下5％の変動幅を設定していました。
しかし、9月23日に生産見通しを修正しました。
2026年と2027年の年間帰属生産量は、金換算184万～186万オンスへ引き下げられました。2026年のAISC見通しも、1オンス当たり1,850～1,900米ドルへ引き上げられています。
下方修正の主な要因は、チリのラ・コイパ鉱山と米ネバダ州のラウンド・マウンテン鉱山です。
ラ・コイパでは冬季の悪天候によって採掘量と処理量が減少しました。また、一部の硫化鉱石では銅品位が高く、回収率が低下しています。
ラウンド・マウンテンでも採掘実績が想定を下回りました。
今回の見通し修正では、2027年の生産量も2026年と同じ184万～186万オンスとされています。従来の200万オンス水準への回復は、現時点で計画に織り込まれていません。
金価格の下落と生産コストの上昇が重なれば、同社の収益性はさらに圧迫される可能性があります。
今後は、修正後の生産量見通しを達成できるか、AISCの上昇が止まるかが焦点となります。
アラモス・ゴールドは、中堅金生産会社の事例です。
2026年第2四半期の金生産量は13万600オンス、AISCは1オンス当たり1,728米ドルでした。
同社は7月29日、2026年の金生産量見通しを従来の57万～65万オンスから51万～56万オンスへ引き下げました。
決算説明会では、約12％の下方修正と説明しています。
同時に、AISC見通しも従来の1,500～1,600米ドルから1,775～1,875米ドルへ引き上げました。中央値で比較すると約18％の上昇です。
生産見通しの引き下げには、主に二つの要因があります。
一つは、カナダのヤング・デービッドソン鉱山で6月に発生した地震活動です。これにより高品位鉱石へのアクセスが制限されました。
同社は2026年下半期の同鉱山の採掘量について、日量約5,000トンを見込んでいます。
もう一つは、ラ・ヤキ・グランデ鉱山における金の回収遅延です。ヒープリーチ設備に積み上げた鉱石からの金回収が想定より遅れ、生産量に影響しました。
同社は2030年までに年間約100万オンスの金生産を目指しています。
ただし、これは将来の事業計画であり、達成が保証された生産実績ではありません。
長期投資家にとっては、修正後の生産コストを前提に収益性を評価するとともに、ヤング・デービッドソンの採掘量やラ・ヤキ・グランデの回収状況を確認する必要があります。
ルンディン・ゴールドは、エクアドルのフルタ・デル・ノルテ鉱山を操業しています。
2026年第2四半期の金生産量は11万8,994オンス、販売量は11万385オンスでした。販売した金1オンス当たりのAISCは1,176米ドルとなっています。
今回取り上げた5社の中では、最も低いAISCです。
金価格が4,100米ドルを上回る水準であれば、AISCとの差額は1オンス当たり約2,900米ドル以上となります。
低い生産コストは大きな強みですが、同社には単一鉱山への依存というリスクがあります。
フルタ・デル・ノルテで設備の故障、電力供給の問題、地域社会との対立、政治・規制上の問題などが発生すれば、企業全体の業績に大きく影響する可能性があります。
複数の鉱山を保有するアグニコ・イーグルやバリックとは、リスクの集中度が異なります。
同社を長期的に評価する際には、低コストでの生産を維持できるかだけでなく、エクアドルでの操業を安定して継続できるかが重要です。
今回取り上げた5社は、いずれも金生産会社ですが、事業構造やリスクは大きく異なります。
アグニコ・イーグルは複数鉱山と低いAISCが強みです。一方、バリックは事業規模が大きいものの、直近のAISCはアグニコ・イーグルを上回っています。
キンロスとアラモスは、生産見通しの下方修正とコスト上昇が課題です。ただし、金価格が4,000米ドルを上回る環境では、依然としてAISCとの差額を確保できています。
ルンディン・ゴールドは5社の中で最も低いAISCを記録していますが、単一鉱山への依存度が高いという特徴があります。
企業規模が大きければ必ず安全というわけではなく、AISCが低ければ最も優れた投資対象になるとも限りません。
また、生産見通しの下方修正が、直ちに事業の継続性を脅かすわけでもありません。重要なのは、修正後の生産計画とコストを前提に、企業がどの程度の収益を確保できるかです。
なお、今回の5社には、フランコ・ネバダやウィートン・プレシャス・メタルズなどのロイヤルティ・ストリーミング企業は含めていません。
これらは鉱山を直接操業する企業とは異なる事業モデルを持っており、別の観点から評価する必要があります。
また、まだ金の生産を開始していない開発企業も対象外です。
開発段階の企業は、金価格だけでなく、鉱山建設に必要な資金調達や許認可、開発計画の実現可能性などが企業価値を左右します。
長期投資では、中央銀行による金購入のニュースだけでなく、各企業の決算や生産計画を継続して確認する必要があります。
例えば、アグニコ・イーグルでは、AISCが現在の水準を維持できるか、年間生産量が330万～350万オンスの見通しの下限付近を確保できるかが重要です。
バリックについては、金価格がコスト見通しの前提である4,500米ドルを下回るなかでも、生産計画とAISC見通しを維持できるかが焦点となります。
キンロスでは、2026年と2027年の生産量見通しである184万～186万オンスを達成できるか、コストの追加上昇が発生しないかを確認する必要があります。
アラモスでは、ヤング・デービッドソンの採掘量とラ・ヤキ・グランデの回収率が重要です。2030年までに年間約100万オンスへ増産する計画についても、今後の進捗を確認する必要があります。
ルンディン・ゴールドでは、フルタ・デル・ノルテ鉱山の操業状況が企業全体の業績を左右します。
このように、各社で確認すべき指標は異なります。
中央銀行による金購入が続いているという理由だけで金鉱株を保有するのではなく、企業ごとの生産量、AISC、財務状況、操業リスクを評価することが重要です。
金価格が現在の4,100米ドル前後から4,000米ドルへ下落した場合、現物金の下落率は比較的小さくても、金鉱株にはより大きな影響が生じる可能性があります。
例えば、4,140米ドルから4,000米ドルへの下落率は約3.4％です。
しかし、金鉱会社の生産コストが変わらなければ、金価格の下落分だけ1オンス当たりの収益余力が縮小します。
さらに、設備投資や負債返済などの負担が大きい企業では、株価が金価格以上に下落する場合もあります。
長期投資家は、金価格が下落しても企業が事業を継続できるか、自身が保有を続けられるかを考慮する必要があります。
中央銀行による金購入は、金市場の中長期的な需給を分析するうえで重要な指標です。
ただし、2026年8月の純購入量39トンや推定購入量79トンは、過去の需要に関するデータです。10月の金価格や金鉱株の値動きを直接説明するものではありません。
金価格は足元の米国債利回り、インフレ率、原油価格、FRBの金融政策などにも影響されます。
また、金鉱株の株価は、金価格に加えて各社の生産実績やコスト見通しを反映します。
中央銀行が購入を続けているというニュースを見た際には、まず報告値と推定値を区別する必要があります。
世界金評議会の39トンは報告された純購入量であり、ゴールドマン・サックスの79トンは推定値です。中国についても、報告値20トンと推定値25トンには違いがあります。
将来、推定値が修正されれば、それに応じて需要に対する評価も見直す必要があります。
金価格の予測についても同様です。ゴールドマン・サックスが示した4,900米ドルや5,400米ドルという水準は、将来の見通しであって、現在の価格を保証するものではありません。
長期投資家にとって重要なのは、予測が実現しなかった場合でも、保有する企業の収益性が維持されるかどうかです。
中央銀行は2026年8月も金の購入を続けました。世界金評議会が報告した純購入量は39トン、ゴールドマン・サックスの推定値は79トンです。
こうした需要は金価格の中長期的な下支え要因となる可能性があります。しかし、実際の金価格は2026年1月の高値から約24％下落しており、中央銀行の購入だけで価格の下落を防ぐことはできませんでした。
金鉱株についても、中央銀行による金購入がそのまま株価上昇につながるわけではありません。
アグニコ・イーグル、バリック、キンロス、アラモス、ルンディン・ゴールドの5社を比較すると、生産コスト、事業規模、生産計画、操業リスクには大きな違いがあります。
金価格が下落する局面では、低コストで安定的に生産できる企業が相対的に有利になる可能性があります。一方、生産見通しの下方修正やコスト上昇、単一鉱山への依存などには注意が必要です。
中央銀行が購入するのは現物金であり、投資家が保有する金鉱株ではありません。
長期的な金需要を評価することと、個別の金鉱会社の収益性を評価することは、分けて考える必要があります。
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Ben McGregor氏は、Canadian Mining Reportで「Weekly Roundup」を執筆し、金属・鉱業セクターの市場動向を分析しています。金、銅、ウランなど幅広い資源を対象に、特にTSXV上場のジュニア鉱山会社に関するデータや企業動向を取り上げ、投資家に向けて情報を発信しています。
